东方证券股份有限公司叶书怀,蔡琪,周翰近期对口子窖进行研究并发布了研究报告《省内营销改革加速渠道转型，省外加强招商有望贡献增量》，本报告对口子窖给出买入评级，认为其目标价位为81.25元，当前股价为60.11元，预期上涨幅度为35.17%。

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口子窖(603589)

公司近期发布2022年年报、2023年一季报。22年实现营收51.4亿元（yoy+2.1%）；实现归母净利润15.5亿元（yoy-10.2%），实现扣非归母净利润15.3亿元（yoy+3.3%）。23Q1，公司实现营收15.9亿元（yoy+21.3%）；实现归母净利润5.4亿元（yoy+10.4%），业绩边际向好。

23Q1省内增速强劲，省外加强招商力度。分产品，22年公司高档酒实现收入48.7亿元（yoy+1.9%），占收入比重位96.3%（yoy+0.1pct）；量价拆分，22年白酒销量、吨价分别同比-0.8%、+2.6%，预计产品结构有所升级。23Q1，高档酒实现收入15.1亿元（yoy+21.8%），占收入比重同比提升0.9pct至96.8%。分地区，22年公司省内实现收入41.7亿元（yoy+2.3%），省外收入8.9亿元（yoy+0.0%）；23Q1，公司在省内、省外收入分别同比+31.5%、-18.3%，预计省内高增速受益于营销变革推进、兼系列新品推出。23Q1末，公司省内、省外分别有504、392家经销商，环比22年末增加26、11家，省内加强团购渠道建设，省外全面加强江浙沪等重点市场招商力度。23Q1末，公司合同负债为4.5亿元（yoy+18.1%）。

22年扣非净利率小幅上升，23Q1毛利率下滑、费用率提升，净利率下滑。22年，公司毛利率为74.2%（yoy+0.3pct），销售费用率为13.6%（yoy+0.9pct），管理费用率为5.2%（yoy+0.2pct），非流动资产处置损益为-9.1万元（yoy-100.0%），22年扣非净利率为29.8%（yoy+0.3pct）。23Q1，公司毛利率为76.6%（yoy-1.4pct）；销售费用率为12.7%（yoy-2.3pct），主要因公司加强促销费用管控；管理费用率为5.2%（yoy+0.8pct），财务费用率为-0.2%（yoy+2.7pct），营业税金及附加比重为14.5%（yoy+1.1pct），23Q1扣非净利率为33.3%（yoy-2.8pct）。

省内外共同发力，兼系列有望加速结构升级。省内，公司安徽运营中心启动，加速赋能传统渠道转型、团购渠道拓展；省外加速招商，有望形成双轮驱动。产品端，公司推出兼系列，有望提升渠道利润，加强渠道推力，加速产品结构升级。

下调23、24年收入、费用率。预测公司23-25年每股收益分别为3.25、3.75、4.24元（原预测23-24年为3.23、3.68元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为23年25倍市盈率，对应目标价为81.25元，维持买入评级。

风险提示：新品推广不及预期、省内竞争加剧、渠道变革不及预期风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华泰证券龚源月研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达85.3%，其预测2023年度归属净利润为盈利18.53亿，根据现价换算的预测PE为19.45。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有23家机构给出评级，买入评级17家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为80.98。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，口子窖（603589）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务健康。该股好公司指标3.5星，好价格指标3.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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